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钢铁:压力测试将显高盈利韧性

发布时间:2019-10-09 18:05:06

钢铁:压力测试将显高盈利韧性 2018-06-11 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

2018年是钢铁行业和钢铁股的压力测试年。如果需求下滑,钢铁还能不能保持高盈利是核心测试命题。但对于18年钢材需求下滑的测试场景能否出现,我们并不能确认。固然,从“信用-杠杆-增长”的短经济分析框架下看,2018年“紧信用+去杠杆”的政策组合从逻辑上会对经济造成负面压力。但一方面年初以来的宏观预期悲观的数据兑现不断推迟,另一方面从企业应收和利润增速、制造业投资、房地产库存、全球经济增长预期、钢材出口等数据来看,我们认为下半年钢材需求保持平稳的概率依旧很大。如此钢材需求下滑的测试场景未出现,钢铁行业将维持高盈利,全年的盈利更是有望全面超过2017年。

如果需求下滑的测试场景出现,钢铁行业将探明盈利底部。

我们认为即便出现一场年产量5000万吨量级的产量下滑,钢铁行业仍有望维持高盈利。核心逻辑在于目前钢铁行业已处于总产能受限但单位产能供给弹性上升的阶段,提高入炉铁矿石品位和增加转炉废钢比等提高钢产量的方法被充分挖掘,这就意味着需求下滑,可以朝着反方向去减少产量来对冲盈利下滑压力。更为关键的是目前钢铁的供给曲线是“盈利高的长流程供给相对无弹性+盈利低的短流程供给有弹性”,需求下滑首先冲击盈利低的短流程,这就意味着钢价和盈利不用下滑太多就可以重新建立供需平衡。得益于转炉废钢使用比例和高炉铁矿石品味的使用弹性,我们保守估计供给有弹性的区间宽度在6000-8000万吨。因此,即便出现一场5000万吨量级的产量下降,钢铁行业仍有望保持在高盈利区间。

目前,钢铁股的整体PE仅8.97倍,处于2011年以来的最底部;一批钢铁股的PE在5倍左右而且不少还高分红。PB也仅1. 倍,处于2011年以来的中间位置。如果考虑到钢铁总产能只减不增带来的稀缺性,从重置成本的角度来看,PB不应低于1倍。

故从PB的角度来看,钢铁股也有安全边际。

展望下半年,如果钢材需求依旧平稳,这不仅意味着钢铁继续高盈利。并且会带来两个修正,一是全年钢铁行业盈利超过2017年,二是对于钢铁股悲观预期及其对应的估值要修正。如果需求下滑出现,行业也将探明盈利底部,并且这种盈利下滑已被市场部分Pricein,反映在估值里。但市场对于盈利底部仍保持在高盈利区间几乎没有什么认识,一旦这种认识到位也意味着目前的钢铁估值需要大幅向上修正。

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